股票选择权面面观.pdf

1、管理营销资源中心管理营销资源中心 http:/ 股票选择权面面观 作者：Neil W.C.Harper,J.C.de Swaan作者：Neil W.C.Harper,J.C.de Swaan 来源：来源：麦肯锡高层管理论丛2003.1 麦肯锡高层管理论丛2003.1 企业如今有机会重新思考如何利用股票选择权同时照顾股东和高阶主管的权益 企业如今有机会重新思考如何利用股票选择权同时照顾股东和高阶主管的权益 企业高阶主管再也不能搭股票选择权的免费顺风车了，继投资人纷纷杀出股票市场，以及陆续爆发几桩撂倒安隆和世界通讯等企业的会计丑闻后，包括可口可乐、奇异和宝碱等绩优股企业纷纷宣布，计划将发放给高阶主

2、管和员工的选择权全数列为营运成本。国际会计准则委员会（International Accounting Standards Board）也于十一月间发表一份建议书，要求所有公司比照办理。无论如何，选择权将不再淹没在财务报表密密麻麻的备注中，越来越多公司会将选择权视同办公室租金、薪资及其它营业支出一般列为支出项目。这项会计作法上的改变，对股价造成负面影响的可能性不大，相反的，假以时日这项揭露信息的健康做法将扩及整个经济层面，提供投资人更清楚、完整的信息。然而，高阶主管与董事会管理薪资制度的工作，却未因这项改变而变得容易。首先，将选择权视为支出项目将再次引发会计界长久以来难解的课题：如何计算选择权

3、的实际成本？此外，经理人必须持续评估薪资结构中的现金、限制股、影子股（shadow stock）、选择权与其它类似机制应各占多少比重，并评估其策略性影响、是否会影响公司招募高阶人才的吸引力等等。鉴于许多企业将首度在损益表上真实反映选择权成本，高阶主管和董事会应利用这个机会重新思考处理薪资问题的五大原则，协助他们在以选择权作为奖励手段的同时，更贴近股东的利益。企业高阶主管再也不能搭股票选择权的免费顺风车了，继投资人纷纷杀出股票市场，以及陆续爆发几桩撂倒安隆和世界通讯等企业的会计丑闻后，包括可口可乐、奇异和宝碱等绩优股企业纷纷宣布，计划将发放给高阶主管和员工的选择权全数列为营运成本。国际会计准则委

4、员会（International Accounting Standards Board）也于十一月间发表一份建议书，要求所有公司比照办理。无论如何，选择权将不再淹没在财务报表密密麻麻的备注中，越来越多公司会将选择权视同办公室租金、薪资及其它营业支出一般列为支出项目。这项会计作法上的改变，对股价造成负面影响的可能性不大，相反的，假以时日这项揭露信息的健康做法将扩及整个经济层面，提供投资人更清楚、完整的信息。然而，高阶主管与董事会管理薪资制度的工作，却未因这项改变而变得容易。首先，将选择权视为支出项目将再次引发会计界长久以来难解的课题：如何计算选择权的实际成本？此外，经理人必须持续评估薪资结构中的

5、现金、限制股、影子股（shadow stock）、选择权与其它类似机制应各占多少比重，并评估其策略性影响、是否会影响公司招募高阶人才的吸引力等等。鉴于许多企业将首度在损益表上真实反映选择权成本，高阶主管和董事会应利用这个机会重新思考处理薪资问题的五大原则，协助他们在以选择权作为奖励手段的同时，更贴近股东的利益。1.薪资应和个人创造的价值紧紧相系1.薪资应和个人创造的价值紧紧相系 投资人眼见高阶主管因股价上扬坐享丰厚报酬的例子不知凡几，而这些丰厚报酬和管理能力不见得有必然关系，大多是高阶主管控制范围之外的因素使然，诸如利率滑动、总体经济条件改变等等。由于一般的股票选择权无法分辨外部因素和个人绩效

6、创造出的价值，投资人有可能因而受骗，而执行长则不论个人表现如何都能获得报酬如同股市在 1990 年代晚期呈多头走势的情形而表现杰出的执行长却可能因恰好碰上股市空头而得到惩罚性的待遇。麦肯锡研究还 投资人眼见高阶主管因股价上扬坐享丰厚报酬的例子不知凡几，而这些丰厚报酬和管理能力不见得有必然关系，大多是高阶主管控制范围之外的因素使然，诸如利率滑动、总体经济条件改变等等。由于一般的股票选择权无法分辨外部因素和个人绩效创造出的价值，投资人有可能因而受骗，而执行长则不论个人表现如何都能获得报酬如同股市在 1990 年代晚期呈多头走势的情形而表现杰出的执行长却可能因恰好碰上股市空头而得到惩罚性的待遇。麦肯

7、锡研究还管理营销资源中心管理营销资源中心 http:/ 1991 至 2000 年间，个别企业的报酬有 70%来自市场和产业因素的推动，公司本身的因素仅占 30%。层层剥离高阶主管控制范围以外的外部因素与股东预期的股权报酬率效应，是确认价值确由个人创造的方法之一。这部分的价值反映了高阶主管绩效是否有所改善，或他们的自我期许出现了哪些变化，并应与同侪的成就作一番比较。一般而言，高阶主管必须为自己有无能力符合股东对股权成本的期望负责，此外，其个人创造的价值应受到奖励，破坏的价值也应受到相对的惩罚。发现，在 1991 至 2000 年间，个别企业的报酬有 70%来自市场和产业因素的推动，公司本身的因

8、素仅占 30%。层层剥离高阶主管控制范围以外的外部因素与股东预期的股权报酬率效应，是确认价值确由个人创造的方法之一。这部分的价值反映了高阶主管绩效是否有所改善，或他们的自我期许出现了哪些变化，并应与同侪的成就作一番比较。一般而言，高阶主管必须为自己有无能力符合股东对股权成本的期望负责，此外，其个人创造的价值应受到奖励，破坏的价值也应受到相对的惩罚。在这种情况下，指数化选择权（indexed option）可发挥用处。指数化选择权有别于一般的选择权，可评比某高阶主管和同侪之间的绩效差异。如此一来，挑选适当的同侪作为比较便极为重要：在少数几个运用指数化选择权的案例中，原本可发挥的成效却因同侪团体的

9、定义过于宽松而被冲淡不少。在这种情况下，指数化选择权（indexed option）可发挥用处。指数化选择权有别于一般的选择权，可评比某高阶主管和同侪之间的绩效差异。如此一来，挑选适当的同侪作为比较便极为重要：在少数几个运用指数化选择权的案例中，原本可发挥的成效却因同侪团体的定义过于宽松而被冲淡不少。2.尽量压低奖励金额，改变公司的风险组合 2.尽量压低奖励金额，改变公司的风险组合 不少投资人已察觉到，他们所投资企业的主管，有充分的机会以不见得符合股东最佳利益的方法经营公司，进而影响公司股价。增加公司的财务杠杆或可承受的风险则是两个最主要的手法。假设一名执行长握有可观数目的选择权，却因股价大幅

10、下滑，跌破了其可处分选择权的履约价格，这些选择权就几乎毫无价值可言。若股价反弹的可能性不大，该执行长可能会考虑进行风险极高的收购案或新计划，造成预期的股价波动，以恢复选择权应有的价值。所有恢复选择权价值的方法都殊途同归：增加潜在股价的波动幅度，即可增加选择权的价值原因是一旦股价震荡激烈，便增加了股价在选择权的有效期间超过履约价格的机率。这种方式对执行长而言，负面效应有限；因为不论股价跌得多深，对原本就几乎毫无价值的选择权不会有任何影响，因此执行长没有什么好损失的，而一旦股价波动幅度大，该执行长便有机会坐享其成。然而，如此一来也增加了股价向下滑落的幅度，使得投资风险上升，而这当然是许多投资人所不

11、乐见的。要预防这种情况，董事会的最佳因应作法之一，是调降执行长薪资结构中股票选择权的比重。不少投资人已察觉到，他们所投资企业的主管，有充分的机会以不见得符合股东最佳利益的方法经营公司，进而影响公司股价。增加公司的财务杠杆或可承受的风险则是两个最主要的手法。假设一名执行长握有可观数目的选择权，却因股价大幅下滑，跌破了其可处分选择权的履约价格，这些选择权就几乎毫无价值可言。若股价反弹的可能性不大，该执行长可能会考虑进行风险极高的收购案或新计划，造成预期的股价波动，以恢复选择权应有的价值。所有恢复选择权价值的方法都殊途同归：增加潜在股价的波动幅度，即可增加选择权的价值原因是一旦股价震荡激烈，便增加了

12、股价在选择权的有效期间超过履约价格的机率。这种方式对执行长而言，负面效应有限；因为不论股价跌得多深，对原本就几乎毫无价值的选择权不会有任何影响，因此执行长没有什么好损失的，而一旦股价波动幅度大，该执行长便有机会坐享其成。然而，如此一来也增加了股价向下滑落的幅度，使得投资风险上升，而这当然是许多投资人所不乐见的。要预防这种情况，董事会的最佳因应作法之一，是调降执行长薪资结构中股票选择权的比重。3.支持发放限制股3.支持发放限制股 如前述，指数化选择权可区分出由外力和个人绩效创造的价值，但这只能达成一部分的效果。指数化选择权还是有可能鼓励高阶主管追求不见得有利于增加股东价值的利益。因应方式之一是以

13、限制股取代股票选择权，前提是主管任期和绩效要有一定的规定。此外，董事会也可要求高阶主管以自有资产的一部分或几倍的薪资投资于自身参与经营的公司，确保他们不会坐视股价一路滑落。包括花旗集团和 Bank One 等许多企业，都已开始采取是项作法。如前述，指数化选择权可区分出由外力和个人绩效创造的价值，但这只能达成一部分的效果。指数化选择权还是有可能鼓励高阶主管追求不见得有利于增加股东价值的利益。因应方式之一是以限制股取代股票选择权，前提是主管任期和绩效要有一定的规定。此外，董事会也可要求高阶主管以自有资产的一部分或几倍的薪资投资于自身参与经营的公司，确保他们不会坐视股价一路滑落。包括花旗集团和 Ba

14、nk One 等许多企业，都已开始采取是项作法。4.限制出售股票时间 4.限制出售股票时间 管理营销资源中心管理营销资源中心 http:/ 高阶主管会采取诸多避险措施保护其公司持股，从他们的角度来看，这种不将鸡蛋放在同一个篮子里的做法合情合理，但却带来另一种危险，因为在股东不知情的情况下，高阶主管若作出错误决策，这种做法无法真实反映其后果会对他们本身带来何种风险。举例来说，高阶主管可在同一产业的其它公司买进短期部位，平衡其握有公司持股的风险。既然避险方式不胜枚举，要求高阶主管不采取任何因应自身公司股价下跌的保护措施，不啻是强人所难。为求完全透明化，董事会可考虑要求高阶主管定期揭露他们在该产业的

15、持股信息或甚至所有投资活动以杜绝任何出乎意料的避险作法。一连串的会计丑闻让各公司有机会重新思考如何利用股票选择权，扮演维护管理阶层与股东权益的理想角色。我们提出的原则并非完整的解决方案，不足以解决所有相关问题。然而，这些原则和过去作法有明显的分野，也许有助于公司在管理阶层和投资人的权益之间取得平衡。高阶主管会采取诸多避险措施保护其公司持股，从他们的角度来看，这种不将鸡蛋放在同一个篮子里的做法合情合理，但却带来另一种危险，因为在股东不知情的情况下，高阶主管若作出错误决策，这种做法无法真实反映其后果会对他们本身带来何种风险。举例来说，高阶主管可在同一产业的其它公司买进短期部位，平衡其握有公司持股的风险。既然避险方式不胜枚举，要求高阶主管不采取任何因应自身公司股价下跌的保护措施，不啻是强人所难。为求完全透明化，董事会可考虑要求高阶主管定期揭露他们在该产业的持股信息或甚至所有投资活动以杜绝任何出乎意料的避险作法。一连串的会计丑闻让各公司有机会重新思考如何利用股票选择权，扮演维护管理阶层与股东权益的理想角色。我们提出的原则并非完整的解决方案，不足以解决所有相关问题。然而，这些原则和过去作法有明显的分野，也许有助于公司在管理阶层和投资人的权益之间取得平衡。