公司估值模型的种类和基本原理.ppt

1、第二讲第二讲 公司估值模型的公司估值模型的种类和基本原理种类和基本原理 股利折现法 公司自由现金流折现法 剩余收益折现法 债券:1 2 3 4 5 0 周期性现金息票 偿还日的现金流 购买价格 时间,t 100 100 100 100 100(1080)1000 项目:周期性现金流 残值 初始投资 时间,t 1 2 3 4 5 0 460 460 380 250 430(1200)120 两项投资：债券和项目 tTttDFCFCFCFCFC1TDT3D32D2D1D0V价值评估模型：债券 D 是对该债券的要求的收益率 要求的收益率:8%年度利息偿还贴现率 现值110000.92692.5921

2、0000.85785.73310000.79479.38410000.73573.50510010000.681748.64V0D=1079.85 p 是该项目的要求收益率是该项目的要求收益率 价值评估模型：项目 tTttpTpTppppFCFCFCFCFCV1332210要求的收益率:12%年份现金流贴现率 现值14300.893383.9324600.797366.7134600.712327.4143800.636241.5053700.567209.95V0p=1529.49 价值创造:V0 I0 债券（没有新创造的价值）：债券（没有新创造的价值）：V0 =1,079.85 I0 =1

3、,079.85 NPV =0.00 项目（有新创造的价值）项目（有新创造的价值）：V0 =1,529.50 I0 =1,200.00 NPV =329.50 没有创造价值没有创造价值 创造价值创造价值 融资创造公司价值？一家全权益公司目前发行在外普通股1000万股，每股价值25元。公司新有一项目需投资1000万元，净现值为2000万元。在宣布投资该项目的同时，公司要求对项目进行股权融资，融资金额1000万元，发行股票40万股，每股发行价为25元。请问公司宣布项目并发行股票后价值多少？如果该公司采用发行股票融资，但是新股价格为20元/股，一共发行50万股，请问公司宣布项目并发行股票后价值多少？如

4、果公司目前没有新的项目，但是宣布发行新股1000万元，每股价值25元（20元），一共发行50万股，请问公司发行股票后价值多少？如果公司目前管理者已知公司股票被高估，实际每股价值只有18元，但发行新股50万股，每股20元，共发放50万股进行项目投资，请问公司宣布项目并发行新股后价值多少？一、股利折现模型 预测的输入变量：预期红利、投资者要求的股权资本收益率 预期红利：预期增长率、预期红利支付率 TEdTT1tttEE0VTVd 1 d 2 d 3 d 4 d 5 股利流 1 2 3 4 5 0 TV T 股利政策是否创造公司价值？一家全权益公司目前发行在外普通股1000万股，每股价值25元。公司

5、现有一项目需投资1000万元，净现值为2000万元，公司总价值在宣布该项目前为25000万元，宣布后为27000万元。现有两个方案为该项目融资，一是不支付现金股利，用留用现金为项目筹资；一是每股支付1元股利，然后从外部筹资1000万元权益资金。问题：两种方案下，公司价值和股东财富是否不同？如果企业考虑所有再投资项目后，多余1000万元现金，是否发放股利对企业价值有影响吗？自由现金流保留在企业的结果 预预 测测 年年 份份 0 1 2 3 4 5 收入 430 460 460 380 250 折旧 216 216 216 216 216 收益 214 244 244 164 34 自由现金流 4

6、30 460 460 380 250+120 发放自由现金流后账面价值 1200 984 768 552 336 0 追加投资 430 460 460 380 250 不发放自由现金流的账面价值 1200 1414 1658 2118 2498 3878 企业价值因此增加了吗？Gordon的增长模型 稳定增长模型 股票的价值=DPS1/（r-g）适用范围：公司以名义经济增长率相当或稍低的速度增长 公司已经制定好了红利支付政策，并持续到将来 红利支付稳定 财务杠杆基本稳定 增长率的预测 使用历史增长率的平均值 算术平均数 几何平均数 线性回归模型 对数回归模型 使用专业人员的盈利预测 运用公司基

7、本因素估计增长率 增长率预测举例 时间（t）年份 每股收益 增长率%Ln(EPS)1 1997 0.65-0.43 2 1998 0.66 1.54-0.42 3 1999 0.90 36.36-0.11 4 2000 0.91 1.11-0.09 5 2001 1.27 39.56 0.24 6 2002 1.13-11.02 0.12 7 2003 1.27 12.39 0.24 计算平均的增长率 多阶段股利股值模型 两阶段增长模型 三阶段股利折现模型 )1(/()1)()1()1(1)(1(100tiROAEDROAbgrgrDPSgrrggDPSPnnnnnnn佛山照明历年股利分红 2

8、007年度 10转增5股派5.85元(含税)2006年度 10转增3股派5元(含税)2005年度 10派4.9元(含税)2004年度 10派4.8元(含税)2003年度 10派4.6元(含税)2002年度 10股派4.2元(含税)2001年度 10派4元(含税)2000年度 10派3.8元(含税)1999年度 10转增1股派3.5元(含税)1998年度 10派4.02元(含税)1997年度 10派4元(含税)1996年度 10派4.77元(含税)1996中期 10转增5股 1995年度 10派6.80元(含税)1994年度 10派8.10元(含税)1993年度 10送4转增1股派3元 佛山照明

9、历年现金股利发放表0.00000.20000.40000.60000.80001.000019931995199719992001200320052007每股现金股利年度佛山照明的股利趋势：（假设1）每股股股利稳定在0.5元/股，（假设2）07年股利为0.6元，如果每股股利增长率为2%，未来持续增长（假设3）持续增长期间为10年，以后不再增长，稳定期股权资本成本为8%佛山照明股票目前的股权资本成本为8.5%则请问2007年底，佛山照明股票的每股价值是多少？股利折现模型的适用性 优点 概念简单：股利就是股东的所得，这样就可以对它们进行预测 可预测性：短期内股利通常很稳定，因此对股利可以比较容易预

10、测（在短期）缺点 关联性：股利支出与价值没有关联，至少在短期内是如此；对股利的预测忽视了资本利得部分 预测期间：通常要求对较长的时期作出预测；较短时期的期末价值难以计算 一个运营中的公司的所有项目产生的现金流：C-I 是公司自由现金流 F 是该企业的资本成本 1 2 3 4 5 经营活动产生的现金流(进)现金投资(出)自由现金流 时间,t C1 C2 C3 C4 C5 I1 I2 I3 I4 I5 C1-I1 C2-I2 C3-I3 C4-I4 C5-I5 3F332F22F11F0VICICICD0F0E0VVV二、公司自由现金流折现模型 什么是公司自由现金流 经营活动现金流净值-投资活动现

11、金流净值？I C 经营活动 融资活动 企业企业 资本市场资本市场 债权人债权人 股东股东 净金融 资产 (NFA)净营运 资产 (NOA)(NFO)F d 公司自由现金流的概念 公司各种权利要求者的现金流的总和 经营现金流=经营利润-应计收入变化+应计费用变化 自由现金流=经营利润-经营性长期资产投资-应计收入+应计费用 佛山照明2007年经营活动现金流 会计期间会计期间 2007-12-31 销售商品、提供劳务收到的现金销售商品、提供劳务收到的现金 1538837092 收到的税费返还收到的税费返还 11817937.03 收到的其他与经营活动有关的现金收到的其他与经营活动有关的现金 144

12、42812.09 购买商品、接受劳务支付的现金购买商品、接受劳务支付的现金 1094499915 支付给职工以及为职工支付的现金支付给职工以及为职工支付的现金 209722922.1 支付的各项税费支付的各项税费 142212820.3 支付其他与经营活动有关的现金支付其他与经营活动有关的现金 66937665.46 经营活动产生的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额 51724518.71 佛山照明2007年投资活动现金流 收回投资收到的现金收回投资收到的现金 1037223024 取得投资收益收到的现金取得投资收益收到的现金 330548994.4 处置固定资产、无形资产和其他长期资产收

13、回的现金净额处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额 0 收到的其他与投资活动有关的现金收到的其他与投资活动有关的现金 0 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 139571596.2 投资支付的现金投资支付的现金 987423583.5 支付其他与投资活动有关的现金支付其他与投资活动有关的现金 693989.07 投资活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额 240082850.1 佛山照明2007年筹资活动及其他 吸收投资收到的现金吸收投资收到的现金 0 吸收权益性投资收到的现金吸收权益性投资收到的现金 0 分配股利

14、、利润或偿付利息支付的现金分配股利、利润或偿付利息支付的现金 171924910 其中：子公司支付给少数股东的股利、利润其中：子公司支付给少数股东的股利、利润 248609.83 支付其他与筹资活动有关的现金支付其他与筹资活动有关的现金 0 筹资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额-171924910 汇率变动对现金及现金等价物的影响汇率变动对现金及现金等价物的影响-8720438.48 现金及现金等价物净增加额现金及现金等价物净增加额 111162020.3 期初现金及现金等价物余额期初现金及现金等价物余额 986916364.8 期末现金及现金等价物余额期末现金及现金等价物余额

15、 1098078385 对期末自由现金流的资本化 DCFM 模型的持续价值 111FTTTICCVgrICCVFTTT11对带增长的期末自由现金流的资本化 F=rF+1 折现现金流分析 优点 概念简单:现金流是“真实”的，也容易理解；它们不会受到会计规则的影响 熟悉:是对人们熟悉的净现值方法的直接应用 缺点 对概念的置疑:自由现金流在短期没有衡量新增价值；价值的产出 没有与价值的投入相匹配 自由现金流不能认识到不导致现金流的新增价值 投资被作为价值损失 自由现金流在某种意义上是一个清算概念；企业可 以通过消减投资来增加自由现金流 预测区间:能够要求长期预测中，尤其是在投资不断增加时，认 识到投

16、资产生的现金流吗 可验证性:很难验证对自由现金流的预测与人们预测的方面不一致:分析师预测的是盈余，而不是自由现金流；要将盈余预测调整为自由现金流预测，要求进一步预测应计费用 什么情况下最适用 当投资模式可以产生稳定的自由现金流或者自由现金流以一个固定的比率增长的时候 利润与现金流的差异 净利润净利润 加：资产减值准备 固定资产折旧 无形资产摊销 长期待摊费用的摊销 处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失（减收益）固定资产报废损失 公允价值变动损失 财务费用 投资损失（减收益）递延税项贷项（减：借项）存货的减少（减增加）经营性应收项目的减少（减增加）经营性应付项目的增加（减减少）其他（金融投资损益*所得税率）-=经营活动产生的现金流量净额-固定资产投资（含子公司股权投资增加）-无形资产投资-长期待摊费用投资=自由现金流 剩余收益折现模型 某公司投资一个项目，预期投资额为400万元，预期收益率为10%，项目必要报酬率为10%。则该项目投资额计入资产负债表账面价值为400万元，1年期利润表中的利润为40万元，这个项目增加了多少价值？价值的增加额价值的增加额剩余收益的折现价值剩余收益的折现