中国有赞深度报告_中国率先腾飞的SaaS服务商.pdf

1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中国率先腾飞的中国率先腾飞的SaaSSaaS服务商服务商 中国有赞（08083）深度报告 2019 年 03 月 05 日 强烈推荐/首次 中国有赞中国有赞 深度报告深度报告 报告摘要：中美在 2C 市场都诞生了世界级巨头，但是 2B 市场却差别悬殊。中国企业中国企业服务市场迟迟未能发展起来的原因在于企业缺乏付费能力和意愿服务市场迟迟未能发展起来的原因在于企业缺乏付费能力和意愿。在中国，我们看好电商交易类在中国，我们看好电商交易类 SaaS赛道将率先爆发。赛道将

2、率先爆发。原因在于：1、能够能够直接帮客户创造收入的直接帮客户创造收入的 SaaS 才是好才是好 SaaS。国外能够直接帮客户提升获客效率的 CRM 率先跑出来，在中国将会是电商交易类 SaaS。2、客户从中小商家入手，容易满足客户需求，且能够做到标准化。未来，电商交易类未来，电商交易类 SaaS 的市场空间主要有两块：的市场空间主要有两块：去中心化电商仍将保持高速增长去中心化电商仍将保持高速增长，市场空间超过百亿元。，市场空间超过百亿元。以微信为代表的社交电商是近年最激动人心的成长。2018 年，社交电商市场超过 1 万亿元，同比增速超过 50%。除此之外，电商交易 SaaS 还在快手等其他

3、方面都存在广泛的市场机会。新零售将带来千亿级市场空间。新零售将带来千亿级市场空间。未来线下零售仍然将是零售的主流，而线上线下结合的新零售将给线下零售带来新的价值。我们看好腾讯提供的新零售解决方案，有赞作为其中不可或缺的工具提供商，将能够分享新零售市场增长带来的红利。有赞有赞是中国电商交易是中国电商交易 SaaS 最大的服务商之一。最大的服务商之一。公司创始团队大多从阿里出来，深谙电商行业。公司产品能力强，厚积薄发，未来长期看好。从变现模式来看从变现模式来看，有赞除了 SaaS 订阅费之外，还将通过支付、营销和金融方式变现。公司盈利预测及投资评级公司盈利预测及投资评级：我们预计上市公司 2018

4、-2020 年收入分别为10.37、12.96 和23.33 亿港币，同比增速为 400%、25%和80%。归母净利润分别为-1.86、-1.49 和-1.82 亿港币。按照 2019 年 15 倍 PS 估值，则有赞整体估值 194 亿港币，对应目标价0.74 港币。给予“强烈推荐”评级 风险提示：1、股权注入的风险；2、新零售业务发展不及预期的风险。财务指标预测 指标指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元）80 208 1037 1296 2333 增长率（%）159.2%399.1%24.9%80.0%净利润（百万元）-229 -135 -35

5、0 -281 -343 增长率（%）-41.0%159.3%-19.8%22.1%净资产收益率（%）0.0%18.8%26.1%25.6%26.8%每股收益(元)-0.03 -0.02 -0.01 -0.01 -0.01 PE-17.1 -36.6 -43.4 -54.1 -44.3 PB 4.1 3.2 1.9 1.9 2.0 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 分析师：分析师：叶盛叶盛 010-66554022 执业证书编号:S1480517070003 分析师：分析师：许磊许磊 010-66554013 xulei_y 执业证书编号:S1480517020001 交易数据交易数据 52

6、周股价区间（元）6.74-6.04 5252 周股价走势图周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告相关研究报告 P2 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 中国有赞（08083）：中国率先腾飞的 SaaS 服务商 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 录录 1.为用户创造最大价值的为用户创造最大价值的 SaaS将率先起飞将率先起飞.3 1.1 中国企业服务市场规模远小于美国.3 1.2 为客户创造价值的 SaaS 将率先起飞.3 1.2.1 中国企业服务市场痛点在于缺乏付费能力和意愿.3 1.2.2 海外 SaaS 行业的发展规

7、律.4 1.2.3 电商交易类 SaaS 将在中国 SaaS 赛道中率先崛起.4 2.去中心化电商未来仍将保持高速增长去中心化电商未来仍将保持高速增长.5 2.1 Shopify的成功验证了去中心化电商的趋势.5 2.2 社交电商的崛起是近年电商市场最激动人心的成长.6 2.3 交易类 SaaS 的市场机会不止于微信.8 3.新零售是未来交易新零售是未来交易 SaaS最大的市场空间最大的市场空间.9 3.1 线下零售在未来仍将是零售的主流.9 3.2 新零售能够为商家和用户创造新的价值.9 3.3 我们更看好腾讯的新零售解决方案.10 3.4 交易 SaaS 的新零售市场空间上千亿元.10 4

8、.有赞：去中心化电商的有赞：去中心化电商的 SaaS服务商服务商.11 4.1 从商家导流软件到 SaaS 工具.11 4.2 有赞形成以 SaaS 为核心的业务体系.12 4.3 好产品带来厚积薄发.13 4.4 未来收入方式将更加多元化.13 5.公司估值公司估值.14 6.风险提示风险提示.15 P2 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 中国有赞（08083）：中国率先腾飞的 SaaS 服务商 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES表格目录表格目录 表表 1:中美中美 2C头部互联网公司市值情况头部互联网公司市值情况.3 表表 2:中美中美

9、 2B头部企业服务公司市值情况头部企业服务公司市值情况.3 表表 3:有赞有赞 GMV 预测预测.15 表表 4:有赞收入预测（百万港币）有赞收入预测（百万港币）.15 插图目录插图目录 图图 1：微商城是一站式的标准化：微商城是一站式的标准化 SaaS软件软件.5 图图 2：shopify 收入及增速（百万美元）收入及增速（百万美元）.6 图图 3：Shopify 付费商家的续约金额增长情况付费商家的续约金额增长情况.6 图图 4：实物商品网上销售额及增速（亿元）：实物商品网上销售额及增速（亿元）.6 图图 5：淘宝和天猫：淘宝和天猫 GMV 及增速及增速(亿元亿元).6 图图 6:2018

10、Q3 中国互联网巨头独立中国互联网巨头独立 APP 使用时长占比使用时长占比.7 图图 7:社交电商市场规模及增速（亿元）社交电商市场规模及增速（亿元）.7 图图 8:海底捞推出的有赞快手小店海底捞推出的有赞快手小店.8 图图 9:实物商品网上零售额及占比（亿元）实物商品网上零售额及占比（亿元）.9 图图 10:腾讯的社交关系才具有裂变拉新能力腾讯的社交关系才具有裂变拉新能力.10 图图 11:交易类交易类 SaaS功能模式示例功能模式示例.11 图图 12:有赞微商城示范界面有赞微商城示范界面.12 图图 13:有赞业务体系有赞业务体系.12 图图 14:有赞活跃注册用户及有赞活跃注册用户及

11、 GMV.13 图图 15:Shopify 收入结构变化收入结构变化.14 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 中国有赞（08083）：中国率先腾飞的 SaaS 服务商 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES1.为用户创造为用户创造最大最大价值的价值的 SaaS 将率先将率先起飞起飞 1.1 中国企业服务市场规模中国企业服务市场规模远小于美国远小于美国 中美互联网行业有一个非常奇怪的现象：中美互联网行业有一个非常奇怪的现象：中美在 2C 市场都诞生了世界级巨头，但是2B 市场却差别悬殊。在 2C 市场，美国诞生了Facebook、Googl

12、e 和 Amazon 这些数千亿美金的巨头公司，而中国也有阿里巴巴、腾讯这样同等体量的互联网公司。双方无论是在市值、收入和创新方面都是处于并驾齐驱的态势。表表 1:中美中美 2C头部互联网公司市值情况头部互联网公司市值情况 公司公司 市值（亿美元）市值（亿美元）Facebook 4631 Google 7984 Amazon 8212 阿里巴巴 4729 腾讯控股 4078 资料来源：wind、数据为2019/3/4、东兴证券研究所 在2B市场，美国既有Oracle、SAP这样的老牌企业服务商，又有Salesforce、Workday这种企业服务新贵，市值都在千亿美金以上。而中国在企业服务市场

13、做得最大的公司用友网络，市值也仅 89 亿美金。在企业服务市场，中美头部公司在市值、收入方面都存在着数量级的差距。表表 2:中美中美 2B头部企业服务公司市值情况头部企业服务公司市值情况 公司公司 市值（亿美元）市值（亿美元）Oracle 1885 SAP 1298 Salesforce 1259 用友网络 89 金蝶国际 37 资料来源：wind、数据为2019/3/4、东兴证券研究所 1.2 为客户创造价值的为客户创造价值的 SaaS 将将率先率先起飞起飞 1.2.1 中国企业服务市场痛点在于缺乏付费能力和意愿中国企业服务市场痛点在于缺乏付费能力和意愿 为什么中美企业服务龙头市值差距如此悬

14、殊呢？究其原因在于，中国企业服务市场中国企业服务市场迟迟迟迟没有没有发育起来发育起来。P4 东兴证券东兴证券深度深度报告报告 中国有赞（08083）：中国率先腾飞的 SaaS 服务商 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES为什么中国企业服务市场迟迟没有发育起来呢？为什么中国企业服务市场迟迟没有发育起来呢？核心原因在于中国企业缺乏企业服务的付费意愿和能力。具体来讲，是以下几个方面：中国企业服务市场具有付费能力的是国企和大中型民营企业，广大中小企业一直缺乏付费能力。中国劳动力成本便宜，过去企业老板一直不愿意采用服务软件来提升效率，而宁愿多雇几个人把

15、活干完就行了，付费意愿严重缺乏。中国公司管理方式与西方公司不同，直接照搬西方的管理方式的企业服务软件往往水土不服，并不能给企业创造价值。许多公司采用 SAP、Oracle 的 ERP 后，都是和公司原有管理体系不兼容，无法发挥出 ERP 应有的价值。1.2.2 海外海外 SaaS 行业的发展规律行业的发展规律 从软件时代向 SaaS 时代转型过程中，海外已经趟出了一条道路。Salesforce 等公司脱颖而出，给我们带来以下的启示：SaaS 产品从中小企业客群做起是相对容易的。产品从中小企业客群做起是相对容易的。大型企业业务流程复杂，很难标准化。做得好的 SaaS 产品往往从中小企业入手，它们

16、业务流程相对简单，较容易标准化，做出来的 SaaS 产品能够容易满足用户需求，从而为企业创造价值。典型代表是 Salesforce，它就是从做中小企业市场开始做起，起步时候的目标客户就是 300-500 人的中小企业。当产品做到足够好的时候，目标客户才逐渐向大中企业市场迁移。能够帮客户直接增加收入的能够帮客户直接增加收入的 SaaS赛跑率先赛跑率先跑出来跑出来。只有能够给客户创造价值的产品，客户才愿意持续使用并付费。从整个从整个 SaaS产业发展的历程来看，最先发展起来的赛道是产业发展的历程来看，最先发展起来的赛道是CRM（客户关系管理）。（客户关系管理）。因为在任何一个企业，收入增长都是最重要的。CRM 能够帮助企业提升企业获客的效率，增加收入，能够立竿见影为企业创造价值，从而成为第一个跑出来的 SaaS赛道。1.2.3 电商电商交易交易类类 SaaS 将在中国将在中国 SaaS 赛道中率先崛起赛道中率先崛起 在中国，我们最看好的 SaaS 赛道是去中心化的电商交易类 SaaS。因为它最符合SaaS 行业发展的逻辑：第一、第一、从中小商家入手，从中小商家入手，产品标准化程度高。产品标