科沃斯(603486)_扫地机器人行业高增长不减,公司仍保持领先.pdf

1、 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 23 页 证券研究报告证券研究报告 科沃斯科沃斯（603486603486）深度报告）深度报告 扫地机器人行业扫地机器人行业高增长不减高增长不减，公司，公司仍保持领先仍保持领先 2018.12.27 王亮王亮(分析师分析师)电话：020-37392941 邮箱：wangl_ 执业编号：A1310514080002 吸尘器属性决定空间：预计未来扫地机器人市场规模可达吸尘器属性决定空间：预计未来扫地机器人市场规模可达 300300 亿元。亿元。我们假设未来吸尘器渗透率达到饱和时，扫地机器人占吸尘器比例上限为 50%。基于我们的测算，普通吸尘

2、器稳态年零售量为 3949 万台，扫地机器人年零售量 1975 万台；若按 1500 元零售均价，扫地机器人行业规模为 296 亿元。服务机器人属性决定增速：我们预计扫地机器人未来三年复合增速服务机器人属性决定增速：我们预计扫地机器人未来三年复合增速 3636%。扫地机器人的环境感知、路线规划、自学习、人机交互等能力是家庭服务机器人的主要方向，是决定消费选择的最主要因素，也是扫地机器人行业技术发展最活跃的因素。我们预计未来三年，扫地机器人占普通吸尘器的比例继续上升分别为 40%、43%和 46%，对应的零售量分别为 567 万台、762 万台和1019 万台，增速分别为 40%、34%和 34

3、%。扫地机器人行业双寡头格局初显，公司仍保持领先扫地机器人行业双寡头格局初显，公司仍保持领先。（1）科沃斯和米家系扫地机器人作为市场上主力产品，在各项性能上大致相当，都有着较强的品牌影响力，未来有可能形成“双寡头”格局。目前公司的机器人业务主要研发方向在三维 SLAM 技术、大数据、物联网技术等，保障了产品技术的快速更新。（2）公司擅长线上运营，线下布局已具规模。（3）产能扩大、自产比例提高、产品结构优化，公司盈利能力继续提升。出口业出口业务增速亮眼，服务机器人海外快速扩张务增速亮眼，服务机器人海外快速扩张。（1）清洁类小家电业务主要为吸尘器代工，增长稳定。（2）公司海外市场主要以亚马逊电商平

4、台销售为主，2017 年服务机器人在海外亚马逊平台的销售呈现爆发式增长。公司将投入 1.4 亿元进行用于国际市场营销。我们预计未来三年服务机器人出口增速分别为 99%、50%、33%。盈利预测盈利预测与估值。与估值。我们预计公司 2018-2020 年净利润增速分别为 32.62%、30.60%、27.32%，EPS 分别为 1.38、1.81、2.30 元。按 2019 年预计 EPS 的 30倍估算，合理股价为 54.3 元，较 20181227 收盘价 45.35 元有 19.74%的空间，首次给予“强烈推荐”评级。风险风险提示：提示：1、服务机器人市场竞争加剧，行业均价下行；2、宏观经

5、济不景气，服务机器人需求下滑；3、海外拓展不顺利，出口不及预期。主要财务指标主要财务指标 20172017A A 2018E2018E 2012019 9E E 2020E2020E 营业收入 4551.03 5981.90 7467.27 9127.42 同比(%)38.89%31.44%24.83%22.23%归属母公司净利润 375.66 498.22 650.66 828.38 同比(%)636.48%32.62%30.60%27.32%毛利率(%)36.58%37.00%37.50%38.00%净利率（%）8.24%8.31%8.69%9.06%每股收益(元)1.04 1.38 1.

6、81 2.30 P/E 43.46 32.77 25.09 19.71 P/B 12.99 9.30 6.79 5.05 强烈强烈推荐推荐(首次首次)现价：45.35 目标价：54.30 股价空间：股价空间：19.74%19.74%家用电器行业家用电器行业 行业指数走势行业指数走势 股价表现股价表现 涨跌(%)1M 3M 6M 沪深 300-4.80 -12.14 -15.31 家用电器-4.62 -10.32 -27.12 苏泊尔-3.80 7.08 -24.45 基本资料基本资料 总市值(亿元)181 总股本(亿股)4.00 流通股比例 10.00%资产负债率 45.12%大股东 苏州创领

7、智慧投资管理有限公司 大股东持股比例 42.11%相关报告相关报告 -40%0%40%80%120%160%200%苏泊尔 家用电器 沪深300 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 23 页 证券研究报告证券研究报告 科沃斯科沃斯（603486）深度报告）深度报告 目录目录 目录.2 图表目录.3 1.扫地机器人高增速依然保持，预计未来市场规模可达 300 亿元.5 1.1 吸尘器属性决定空间：预计未来扫地机器人市场规模可达 300 亿元.5 1.2 服务机器人属性决定增速：我们预计扫地机器人未来三年复合增速 36%.6 1.2.1 服务机器人分类和技术：家庭服务机器人占比

8、超 1/3.6 1.2.2 预计未来三年扫地机器人复合增速 36%.7 2.扫地机器人行业双寡头格局初显，公司仍保持领先.9 2.1 扫地机器人双寡头格局初显，公司技术领先.12 2.2 公司擅长线上运营，线下布局已具规模.14 2.3 产能扩大、产品结构优化，公司盈利能力继续提升.15 3.出口业务增速亮眼，服务机器人海外快速扩张.17 3.1 清洁类小家电业务主要为吸尘器代工，增长稳定.17 3.2 服务机器人海外市场增长较快.19 4.公司整体盈利预测.20 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 23 页 证券研究报告证券研究报告 科沃斯科沃斯（603486）深度报告）

9、深度报告 图表目录图表目录 图表 1.木地板销量跟商品房销售面积呈强相关.5 图表 2.2012 年木地板渗透率快速提升.5 图表 3.基于 2030 年城镇人口的吸尘器销量测算.5 图表 4.2017 年全球服务机器人市场规模约为 83.5 亿美元，同比增长 14.7%.6 图表 5.各类服务机器人应用领域.6 图表 6.2016 年全球家庭服务机器人市场规模增长 17.3%.7 图表 7.扫地机器人渗透率有巨大提升空间.7 图表 8.扫地机器人技术发展历程.8 图表 9.2017 年扫地机器人零售量 406 万台，同比增长 32%.8 图表 10.2017 年扫地机器人零售额 56 亿元，

10、同比增长 30%.8 图表 11.2017 年扫地机器人零售量占普通吸尘器比例达到 35.8%.9 图表 12.2017 年扫地机器人线上零售量占比达到 93%.9 图表 13.扫地机器人行业测算.9 图表 14.公司产品发展历程.9 图表 15.公司产品分类.10 图表 16.公司 2018 年前三季度收入增速 28.2%.11 图表 17.公司服务机器人业务收入快速增长.11 图表 18.公司服务机器人业务收入占比持续提升.11 图表 19.公司服务机器人业务以地宝为主.11 图表 20.公司 2018 年前三季度扣非归母净利润增速 51.0%.11 图表 21.公司服务机器人业务毛利占比

11、持续提升.11 图表 22.2018w1-w43 科沃扫地机器人线上市场份额为 35.5%.12 图表 23.2017 年科沃斯扫地机器人线下市场份额为 48.6%.12 图表 24.2018 双十一科沃斯扫地机器人线上市场份额达 51.4%.12 图表 25.市场主流品牌旗舰产品对比.13 图表 26.2018 前三季度科沃斯研发费用率为 4.0%.13 图表 27.2017 年公司累计专利数目达 649 项.13 图表 28.公司线上线下渠道分布.14 图表 29.公司线上渠道三种销售模式对比.14 图表 30.服务机器人收入渠道分布.14 图表 31.电商平台推广费和线上收入同步增加.1

12、5 图表 32.科沃斯销售费用种品牌广告费占比上升.15 图表 33.2017 公司家庭服务机器人产能 282 万台.16 图表 34.2017 年公司代工占比为 25.4%.16 图表 35.公司整体毛利率持续提升.16 图表 36.公司毛利率与 iRobot 有较大差距.16 图表 37.公司扫地机器人结构持续优化.16 图表 38.公司全局规划类出厂价最高.16 图表 39.我国吸尘器产品出口数量稳步增长.17 图表 40.清洁类小家电制造行业出口集中度较高.17 图表 41.公司清洁类小家电业务收入保持稳定.17 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 23 页 证券研

13、究报告证券研究报告 科沃斯科沃斯（603486）深度报告）深度报告 图表 42.公司清洁类小家电业务主要以代工为主.17 图表 43.科沃斯、莱克电器出口情况对比.18 图表 44.科沃斯和莱克电器出口情况对比.18 图表 45.2017 年公司 OEM/ODM 清洁类小家电业务主要客户.18 图表 46.科沃斯海外市场布局情况.19 图表 47.科沃斯服务机器人海外收入高速增长.19 图表 48.科沃斯服务机器人海外收入占比提高.19 图表 49.公司国际市场营销项目规划情况.20 图表 50.公司总收入测算表.20 图表 51.公司重要财务指标预测.21 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究

14、报告 第 5 页 共 23 页 证券研究报告证券研究报告 科沃斯科沃斯（603486）深度报告）深度报告 1.扫地扫地机器人机器人高增速依然保持高增速依然保持，预计未来，预计未来市场规模可达市场规模可达 300 亿元亿元 根据中怡康数据，2017 年，我国扫地机器人零售量为 406 万台，同比增长 32%，近 4 年复合增速高达63.4%；零售额为 56 亿元，同比增长 30%，近 4 年复合增速高达 62.7%。2013-2017 年期间，普通吸尘器（狭义吸尘器）零售量年复合增速为 27.6%，低于扫地机器人；扫地机器人零售量占普通吸尘器比例从 2013 年13.3%增长至 2017 年 3

15、5.8%。我们认为，扫地机器人具有服务机器人和吸尘器双重属性。吸尘器属性决定扫地机器人的空间和基本增速；服务机器人属性大部分决定了每年的增速和品牌市场份额。1.11.1 吸尘器属性决定空间吸尘器属性决定空间：预计未来预计未来扫地机器人扫地机器人市场规模可达市场规模可达 300300 亿元亿元 自 2014 开始，我国广义吸尘器（狭义吸尘器、扫地机器人、除螨仪）市场加速增长。我们分析有三大因素：第一，吸尘器技术已经成熟，高端品牌如戴森和莱克已经完全达到家庭清洁效果，并保证排出的空气无二次污染。随着国内消费者对吸尘器尘气分离技术认知的加深，吸尘器将逐渐成为家庭必备清洁工具，并以耐用消费品属性成为中

16、国家庭刚需；第二，木地板的普及带来吸尘器市场增长。我们测算，2015年，木地板的渗透率（木地板销量/(商品房销售面积+二手房销售面积)）为 40%。第三，人们对家庭清洁具有刚性需求。国内越来越多的家庭在装修中选择木质地板，除了新房的地面铺装外，许多家庭把原有的地面铺饰更换成木质地板，木质地板的销量呈增长态势。我们认为，木地板渗透率=木地板销量/(商品房销售总面积+二手房销售面积)，可以看到木地板的渗透率在 2010-2015 年期间从 27%上升到 40%。图表图表1.木地板木地板销量跟商品房销售面积销量跟商品房销售面积呈强相关呈强相关 图表图表2.20122012 年年木地板渗透率木地板渗透率快速快速提升提升 资料来源：国家统计局，中国林业年鉴，广证恒生整理 资料来源：国家统计局，中国林业年鉴，广证恒生整理 由于吸尘器在清洁木地板方面的显著效果以及二者的强相关性，目前吸尘器的技术已经成熟，并且类似白电，将成为家庭刚需。我们假设：一、木地板渗透率为 40%，铺设木地板的家庭中有 90%选择购买吸尘器；非木地板渗透率为 60%，其中 50%购买吸尘器；二、吸尘器更新时间为 6 年；三、扫